黑马频出的地产行业江湖之上，从来都不缺乏新的挑战者，比如江西起家的新力控股。

由于成长速度惊人，新力被称为黑马，然而这匹黑马，也只是因近期在港交所提交申请IPO资料，才被行业广泛认识。如能顺利登陆港交所，新力将成为江西内房第一股。

创立才9年、增长速度惊人、实控人低调成迷，使新力具备足够的故事性。但恐怕，这不是一个关于黑马成长的动听故事，更多是企业饥渴之极的奋力一搏。

2016-2018年，三年中有两年，新力利息覆盖比率少于1、净资本负债比率高于200%、经营现金流量净额为负、平均融资利率超过9%，新力的年财务成本甚至高于净利润。

新力称，公司目标是成为全国性综合物业开发企业，将推进区域和城市战略性拓展，巩固全国市场布局。然而在此之前，新力必须设法偿还，今年内到期的多笔债务。

强烈的规模诉求和风险管控的平衡，已成为当下中小型房企生存发展的主要矛盾。至少对新力而言，上市融资已是必须迈过的大关。

当月开工当月预售

新力只有9岁。2010年，新力成立，在江西南昌收购第一幅地块，开发首个住宅项目南昌帝泊湾，也开始了它的成长轨迹。

三年后，新力开发首个商业项目南昌新力中心，开始踏足商业地产。2016年，新力从江西对外扩张，拓展至苏州、惠州、武汉等城市，并于次年将公司总部迁往上海。

因履历过新，经历的资本和行业事件不足，也因低调，新力的故事似乎乏善可陈，值得一书是新力规模、营收接连翻番的一面。

新力在IPO资料中，并无披露具体每年的销售金额数据。不过克而瑞的研报显示，最近三年，2016-2018年，新力控股合同销售额为161.3亿元、428.1亿元和887.3亿元，同比增幅分别是107%、165%、347%。2018年行业排名31。

尽管从绝对的销售金额来看，新力不过是行业内中型房企，但是增幅遥遥领先行业水平。

新力披露的数据显示，2016年、2017年及2018年，新力分別实现收入22.2亿元、52.4亿元、84.2亿元，复合年增长率为94.6%。其主要业务是房地产开发，2016年、2017年及2018年，来自房地产的收入占据总收入的99.3%、99.8%及99.7%。

新力的超高速成长，与高周转的开发模式分不开，公开资料显示，新力项目“120天启动开发、180天达到预售标准”。

实际上，在部分项目中，新力的周转速度快到超乎寻常。

以德安帝泊湾项目为例，2018年8月才开工，2018年10月就拿预售证／开始预售；上饶帝泊湾2018年9月动工，11月便拿预售证／开始预售。

南昌合园更为夸张，2017年9月开工，2017年9月拿预售证／开始预售；南昌怡园，2016年11月，12月拿预售证／开始预售；南昌悦珑府，2018年9月开工，2018年9月开工， 拿预售证／开始预售......这样的例子，新力披露资料中，不在少数。

近两年来，新力发起多宗收购，疯狂拿项目，包括厦门南水房地产公司、上海联友置业、南昌地美、中山渡头等多家公司股权。就在今年1月－3月，新力以34.71亿元的价格，通过收购等形式，新增了7宗地块，它们位于中山、南昌等城市。

截至2019年3月31日，新力总土地储备为1480万平方米，有101个项目处于不同开发阶段。

1480万平土储中，43.8%位于江西省，分别是南赣州、景德镇等城市；有6.5%位于长三角，分别是无锡、昆山、苏州等城市；有25.6%位于大湾区，其中惠州一个城市就占据了22.8%，共336.4万平方米；此外少量位于广州、中山和清远；在华中、华西等有10.4%。

江西始终是新力的大本营，2018年，新力在江西地区的销售额就有539亿元。

值得注意的是，除了在广州有19.5万平方米土地外，新力并未进入其他一线城市。

高销售低净利

从战略上看，新力依靠收并购进行迅猛的外延扩张，再配合高周转，来实现销售额的超高速增长。然而大跃进的背后，是高息融资、巨额债务、紧张的资金面、以及与销售营收不匹配的低利润。

2016-2018年，新力净利润分别为1.3亿元、2.8亿元、5.5亿元，复合年增长率是105.9%，尽管增幅高，但绝对值低。

同期，新力年均毛利率分別為24.7%、33.7%及37.3%，净利率却只有5.9%、 5.3%及6.9%。

即便2017、2018年毛利率上升至行业中高水平，但新力极低的净利率却难以忽略，要知道，目前行业内多数房企在两位数水平。

2018年，中海净利率为27.24%、金地为23.88%、华润置地为22.51%、龙光地产为20.38%、招商蛇口为22.05%、万科为16.55%、恒大为14.27%。

以两家规模相近的，分别在港股和A股上市的房企对比：香港上市房企龙光地产2018年销售金额为人民币718.03亿元，营业收入为441.36亿元，净利润为89.95亿元；A股上市公司中国铁建，2018年实现房地产销售金额934.55亿元，房地产板块收入为369.13亿元，对应利润总额为58.8亿元。

无论是规模略高于，还是低于新力，两家房企的利润水平均远超新力。

从新力综合损益表来看，2016年22.23亿元的收入中，有16.73亿是销售成本，占比75%；2017年销售成本占总收入比66.3%；2018年销售成本占总收入比62.6%。

而新力的五大供应商，2016-2018年，竟分别占总销售成本的56.3%、62.0%及52.7%。

需指出的是，五大供应商中，有两名与新力创始人张园林存在亲属关系。

张园林甚少出席公开活动。新力资料显示，其年42岁，于2010年3月创立新力，2018年9月起担任董事，2019年5月14日调任为董事会主席、执行董事、行政总裁。

2002年1月至2006年1月，张园林任职于江西省第五建设集团有限公司，这是建设工程项目及基建项目的总承包商，其最后职务为总经理。

与之交叉的是，2005年12月至2018年10月，张园林还在江西裕仁担任执行董事，这是一家房地产开发公司。也就是说，张园林在创办新力后，还在其他公司任职。

近三年来，新力对第五建设集团的采购额，分別达3.82亿元、4.1亿元及8.0亿元，分別占总采购额的16.3%、6.6%及10.4%。而第五建设集团的大股东，是张园林胞兄张国印，持股80.4%。

2017、2018年，占总采购额3.0%和3.4%的供应商广西路港建设集团，则由张园林的胞兄 ╱ 弟张国金持有97.65%。

偿债压力紧逼

除了销售成本外，高昂的财务成本进一步蚕食新力的利润。

2016年时，新力财务成本还是0.99亿元，但2017年便飙升至3.17亿元，2018年继续增加至4.26亿元。

对比同期，新力1.3亿元、2.8亿元、5.5亿元的净利润可知，每年财务成本已迫近净利润，甚至在2017年，财务成本比净利润还高。

追求规模的新力，资金面并不乐观，高额的债务和利率，是新力财务成本高升的直接原因。

数据显示，2016、2017、2018年，新力尚未偿还的银行及其他借款总额分别为64.38亿元、166.76亿元、215.11亿元，若包含公司债在内，前两年数据不变，2018年未偿还借款为221.03亿元，平均利率为9.3%、9.1%及9.3%。

新力的融资利率，为行业的中高水平，即便2017、2018年，公司销售和收入获得高速成长，但并没因此拥有更强的融资能力，拿到更便宜的钱。

2016、2017、2018年，新力的现金及银行结余分别为10.33亿元、42.83亿元、100.65亿元。2018年末，一年内要偿还的银行贷款就有31.58亿元，公司债或其他借款有60.67亿元。2016-2018年，新力利息覆盖比率分别是0.5、0.8和1.1。

以借款总额减现金及银行结余除以权益总额计算，2016年、2017年、2018年新力控股的净负债率分别为190%、270%、240%。

2016年及2017年，新力的经营活动产生现金流量净额均为负，分别是－20.37亿元、－65.48亿元，至2018年才转正，为17.24亿元。

截至2018年底，新力有28项由信托、资管公司及其他金融机构提供的未偿还融资安排；12笔借款将于今年内到期，它们均属于中短债，且利率较高，最高一笔高达13.62%。

譬如将于2019年7月6日到期的债务，债权人为上海誉铂投资管理有限公司，去年11月23日才生效，利率高达9.5%；2019年8月20日到期的，来自四川信托的两年零五个月的借款，利率为11%；上海牛襄实业的一年期借款，利率为11.2%......

新力表示，冲击香港资本市场，募资净额部分将用于现有项目融资，包括惠州新力城和广州琥珀园；剩余部分将用于大部分现有计息银行及其他借款。

一名来自内房高层对此评论，“新力已经到了不得不上市的时候，急需融资还债，而资金方并不看好这样的中小型房企，因此它的融资利率偏高，只有公开的资本市场能拿到便宜的钱，跟所谓的现有项目融资对比，偿还借款显然更加重要。地可以先不拿，项目可以先不开工，但还不上债会死。”

2019年4月，新力还发行了一批总金额为4.17亿元的私人境内公司债，用以偿还贷款。

上述高层补充，“去年至今，已有10家房企去香港IPO，它们面临的境遇都是相似的，负债率高，资金链紧张，急需到资本市场融资，甚至是流血上市。”

公开资料显示，正荣、弘阳、大发、德信、银城国际都在此波内房上市热潮中登陆港交所，而海伦堡、奥山、万创国际、中梁、新力等房企已提交IPO申请。

到今年4月底，港交所新上市制度已满一年，香港资本市场有意以更开放的怀抱迎接不同类型的上市公司，但不意味着会对房地产开发这个传统行业依然友好，起码海伦堡、中梁、奥山和万创都已经历过招股书失效须重新递表的过程。