年关将至，金融机构出身的黄其森，仍未彻底解决公司持续1年多的流动性难题。

12月13日，泰禾集团披露，全资子公司Tahoe Group Global (Co.,) Limited 在境外完成 1.105 亿美元债券发行。发行完成后，这家子公司已累计在海外发行14.66亿美元债券。

自今年“6.30”后，国内融资渠道收紧，和很多房企一样，泰禾集团将目光转向海外债券市场。

不过，房企海外发债只能用于置换未来1年内到期的中长期境外债务。在高负债和高杠杆困扰下，泰禾集团进退两难。计划通过房产销售获得收入走到“安全地带”，也不容易。

克尔瑞披露，今年前11个月，泰禾集团全口径销售额实现689.2亿元，排名第42位，较去年同期分别下降37.93%和20位。

非银融资占比6成

“不懂金融的人做不好房地产”，泰禾集团（000732.SZ）董事长黄其森多次在公开场合放话。不过，面对公司持续1年多的流动性难题，黄其森再没能展示出更大的“作为”。

日前，随着西藏信托将泰禾集团及黄其森等6个被告诉至北京第四中院的消息被曝出，让本已深陷资金链旋涡的公司雪上加霜。

这不是公司首次被信托机构因借款纠纷起诉。今年7月，中诚信托将公司和世茂房地产子公司增城荔涛诉至法院，法院裁定冻结公司和世茂房地产子公司名下银行存款13.43亿元。公司偿付后才告一段落。

2018年底，公司缺钱的状况就已摆上桌面。

当年底，公司短期借款160.4亿元、一年内到期的非流动负债413.9亿元，公司在手货币资金仅149亿元，缺口巨大。

今年5月，2018年报经披露后，深交所还为此对公司连发19问。

对于缺钱原因，斑马消费梳理发现，一个重要原因是2016年之后，公司改变拿地方式，更多通过收购、参股等形式拿地加速扩张。

从2016年开始，公司几乎消失在土地招拍挂市场。黄其森在一次演讲中曾对外披露，“90%都是通过合作并购。”

热衷收购、参股项目进行大规模扩张的背景是，2016年在“去库存”及棚改政策等因素影响下，房价经历新一轮快速上涨周期。

从交易量来看，当年，全国商品房销售面积达到15.7亿平方米，同比增长22.5%。

在这轮房企扩张大跃进中，泰禾集团的融资结构发生较大变化，仅仅3年里，就迅速偏向于非银融资渠道。

数据显示，2016年至2018年，公司来自非银融资渠道的资金分别为269.51亿元、829.74亿元和842.49亿元，分别占比各年度融资总额的35.74%、61.24%和61.27%。同一时期，来自银行贷款的占有比重，则从41.06%降至18.00%。

从融资成本来看，非银融资渠道的融资成本在8.4%至9.17%之间，银行渠道的融资成本区间则在6.79%-7.64%。

2018年，公司整体平均融资成本8.52%，同比增长0.42个百分点，相比2016年则增长0.9个百分点。

公司银行融资额占比大幅下降，直接引发融资成本激增。

2017年-2018年，公司财务费用分别为7.09亿元和8.30亿元，同比分别增长90.50%和17.03%。

2019年中报显示，公司来自非银融资额650.25亿元，占比58.94%，融资成本为10.13%，同期，公司融资成本平均为9.3%。

今年下半年，多家信托机构收到窗口指导，要求严控地产信托业务，对于依赖于非银贷款融资去“打江山”的泰禾集团来说，无疑是一次致命打击。

“卖子”还债，海外高息融资

今年3月开始，泰禾集团陆续向世茂房地产出售9个项目，累计获得对价92.46亿元，除此之外，五矿信托设立的信托计划、河南天伦地产等，也成为泰禾集团项目资产的接盘方。

应该说，这些项目的转手，在一定程度上为公司“解”了围。

今年上半年，公司合计偿还债务338亿元，经过1年多“去杠杆”后，公司资金危机暂时得到缓解，经营活动产生的现金流量净额增至202.16亿元。

另外，公司的有息负债，从2018年末的1376.2亿降至2019年6月末的1104亿元。

今年三季度末，公司总负债仍高达1942亿。当期，公司短期借款为62.60亿元，一年内到期非流动负债为243.70亿元，而货币资金仅有147.3亿元。

泰禾集团的产品决定了，公司身处流动性与高负债双重旋涡的时间将会更久。

况且，公司住宅产品的周转速度早已显示出下滑的迹象。2016年至2018年，公司存货周转次数分别为0.37次、0.15次和0.14次。

斑马消费注意到，公司产品定位偏中高端住宅市场，相比普通住宅去化回款速度慢，并且主要集中在一、二线城市。在房地产调控影响下，今年上半年，仅实现销售额456.7亿元，同比下滑30.27%。

与此同时，公司土储状况不容乐观，2019中报显示，公司土地储备计容建筑面积209.25万平方米，总货值2435亿元，同比分别下降54.58%和40%。

随着融资收紧、企业销售不景气，公司将目光转向海外债券市场。

今年7月、9月，公司相继发行年息11.5%和15%的高息美元债，用来缓解债务压力。

7月发行的这笔额度为4亿美元、3年期的海外债券，是公司全资子公司TahoeGroupGlobal(Co.,)Limited在境外完成发行，并在新加坡交易所挂牌。

票面年息15%、每半年付息一次，其苛刻程度，令债券市场人士瞠目结舌。

国际评级机构穆迪和惠誉，分别将此债券发行担保人泰禾集团主体评级为B3和B-。

穆迪向市场提示风险：还本付息或长期内履行合同中其他条款的保证极小。

2019年三季报显示，公司财务费用攀升至6.38亿，同比增长35%。财务费用飞涨的同时，公司的营收增长放缓，截至9月末，公司营收实现212亿，同比增长仅8.22%。

未能在业绩上获得突破，迫不得已变卖优质资产，是公司获取资金的下策。今年前三季度，公司依靠处置子公司收到现金84.19亿元。

另外，泰禾投资持有上市公司泰禾集团48.97%股权，大部分处于质押和冻结之中。

2019年上半年，公司对子公司担保实际发生额81.21亿元、子公司对子公司担保实际发生额10.16亿元，合计91.37亿元。

频放“卫星”背后销售疲软

2019年，泰禾集团定下的销售目标是1500亿元，这是公司再次放出的一颗“卫星”。

克尔瑞发布榜单显示，今年1月至11月，泰禾集团全口径销售金额实现689.2亿元，权益销售金额527.7亿元，分别排名第42位、第40位。

上年同期，泰禾集团的全口径销售金额和权益销售金额分别为1110.4亿元和941.2亿元，分别占据该榜单的第21位和17位。

无论今年最后一个月如何加快销售进度，完成剩余一半以上销售额，是不可能的事情。

作为一家罕见不披露销售金额的房企，泰禾集团对销售目标“食言”早已不是新鲜事。

2017年，董事长黄其森接受媒体采访时就放了个大“卫星”：2018年，公司销售目标是再翻一番至2000亿元。

当时吹的牛，迅速形成负面舆情，立即被监管部门关注。

克尔瑞披露的年度销售榜单狠狠打了下泰禾的脸：2018年，仅完成销售金额1300亿。

有关泰禾集团销售规模，较为真实的数据是今年6月，泰禾集团主动提供给评级机构东方金诚的一组经内部审计数据：2016年至2018年，公司实际销售金额分别为212.63亿元、823.73亿元和929.36亿元。