一、房地产融资简介

当前国内房地产企业，通过股票市场进行股权融资受到政策限制，除了信用较高的主体可以发行债券融资之外，大部分地产项目最常见模式是项目融资和预售融资。

惯例上，房地产公司成立专门的项目公司竞拍特定地块进行项目运作。融资时以项目公司为融资主体，房地产集团提供担保。通常根据金融机构要求提供项目土地作为抵押。

除了金融性负债之外，国内普遍采取预售制度，也就是在房屋还未完全建成之前，就销售给顾客，从而形成预收款这类经营性负债。另外，房地产项目在建设的时候，通常还会延期支付供应商的货款和建筑企业的工程款，形成应付账款。预收款和应付账款属于经营性负债。尤其是预售形成的预收款，地产公司提前获得资金，一方面获得了无息资金，一方面提前解决了产品销售，可以称得上地产公司最重要的融资方式。

利用经营性负债获得资金，周转快的房地产企业可以做到以非常少的自有资金撬动大型项目，杠杆惊人。高杠杆率是房地产企业权益回报率高的重要因素。

二、地产融资的三种类型

本文从金融机构提供资金控制风险的角度，将这些融资分为三大类型，包括：主体融资、资产融资和项目融资。在分类时运用金融工程的抽象方法，透过金融产品的形式，从本质上去理解地产融资。

主体融资，是指依托于主体资产负债表进行的信用融资，融资款项由融资主体自由支配，还款依靠融资主体的自由现金流和还款意愿。

资产融资：是指在融资依托特定资产抵押进行风险控制，当融资主体无法偿还资金的时候，通过变现资产回收资金以降低风险。通常能够用于资产融资的资产，是那些变现快易处置的资产，或是有较好流动性的二级市场的资产。

项目融资：是指融资依托于特定项目进行的融资，融资款项由特定目的载体（通常选择项目公司）占有并且投向于事先确定好的项目建设，项目在投资回收期的现金流按照事先确定好的还款安排，偿还各种类型的融资。通常为了有效控制风险，金融机构会对项目可行性进行研究，并且构建合理的融资结构，对于项目公司的运营过程进行必要的监督与管控。

项目融资是一种结构化融资手段，其原理是通过特殊目的载体构建独立的资产负债表，通过对于项目的分析、管理和控制，使得融资的风险控制建立在项目特定的项目之上。

项目融资对于金融从业人员提出了较高的要求，当前国内银行由于治理能力的落后，普遍存在“重抵押和担保，轻现金流”的现像，反映了项目融资应用的困境。房地产项目尤其是住宅类项目由于项目产出的特殊性，产品变现能力强易于处置，现金流较易测算，投资回报周期短等，是最容易应用项目融资技术的项目类型。

本文通过对比地产的三种融资类型的比较优势，结合当前房地产企业的发展现状及融资需求认为：当前房地产企业最需要突破的融资类型是项目融资。

很多融资，比如说开发贷款，采取的是以项目公司作为借款主体，但是又有土地进行抵押，集团公司提供担保。这种融资，到底是属于哪一种类型呢。

比较主体融资和无资产抵押的项目融资的区别：虽然都是采取项目公司为融资主体的融资，但是区别在于，

主体融资，金融机构通常不对融资主体进行限制。

而项目融资，虽然也是依托项目公司这个主体时行融资，但是金融机构会对项目公司进行各种管理，深入到项目的层面。

比较资产融资和有资产抵押的项目融资：

资产融资，通常融资规模低于抵押的资产价值，留有一定的安全边际。金融机构在融资主体违约时，可以方便的通常处置抵押品控制风险。

而有资产抵押的项目融资，融资规模要大于抵押的资产，因此金融机构无法通过抵押品覆盖风险，而需要关注项目风险，并且通过对项目进行管理来控制风险。

以下结合实际情况进行分析。

三、不同阶段房地产融资的需求及当前主流的融资方式介绍

房地产的融资贯穿整个开发过程，从前期拿地竞拍时的保证金融资，再到签订土地出让合同后的前端融资，再到获得土地证等四证之后的开发贷款，现到建设期间的供应链融资，再到取得预售证之后的预收款融资，种类众多。

不同的金融机构由于资金来源不同、风险收益偏好不同、所受监管不同等原因，采取了不同的金融产品为地产提供金融服务。下边分别介绍。

1､保证金融资。进入2019年以来，由于地产市场回暖，房地产企业拿地热情开始高涨，很多企业纷纷四处拿地，进行业务扩张。为了提高资金使用效率并且进一步放大杠杆，很多地产企业希望可以融资来用于缴纳保证金。产生这一需求的一个重要原因是当前土地价格越涨越高，很多地方国土局将土地起拍价定的较高并且要求参与土地竞拍的机构缴纳很高比例的保证金。地产企业资金出现一定压力。

当前，针对特定项目提供保证金融资的案例很少。房地产企业通常都是利用自有资金，或是通过发债增股获得的资金，用于缴纳保证金。保证金融资可以归类为主体融资的范畴。

也有信用较高的大型地产公司试图与金融机构合作，组建母基金用于拿地或是并购。比如先框定一个规模，然后有具体项目的时候再进行审核。由于母基金没有实际的资金沉淀，国内金融机构的审批流程最终都是依托特定具体的项目进行审批，周期较长。这种母基金基本上没有太大的意义，与签订框架性协议的意义相差无几。与地产企业期望的可以事先在母基金层面募集资金，可以随时在竞拍时提取资金用于缴纳保证金的理想模式，相差很远。

2､前端融资。当前，地产企业在签订土地出让协议之后，产生了对外融资用于缴纳土地款的需求。这类融资，称为前融。由于资管新规的限制及后续对于房地产融资的政策限制，目前商业银行及银行理财无法提供这类融资。提供前端融资的主要机构是信托和私募基金。

信托的主流模式是类信贷模式，依靠于土地抵押进行风险控制，通常根据地产企业的信用情况选择前置抵押（也就是办理土地抵押后才发放款项）或是后置抵押（先发放款项然后等土地证到手后再办理抵押）。前端融资与银行贷款存在对抵押品的竞争，加之成本高，房地产企业通常在获得四证之后（从而可以向银行申请开发贷款），就会偿还前端融资，用释放出来的土地证向银行申请贷款，以予替换。

随着信托行业竞争的激烈，也有信托采取“股加债”的基金形式为地产企业提供融资。这类融资在操作上和前面的模式类似，但是融资规模要远高，通常超过土地的价值，或是不需要资产抵押，从而腾出土地证用于向银行进行贷款。这就使得融资可以和银行形成互补而不是竞争，极大的增强了对地产企业的吸引力。这种类型的融资，由于融资规模超出用于抵押的土地价值或是没有土地抵押，因此风险控制来自于对项目的管理，信托通常要求对项目的财务章进行管控，资金用于指定用途，销售回款按照事先的规定在偿还银行贷款之后逐步分期偿还融资，等等。这是属于项目融资的类型了，对于金融机构提出了更高的要求。几家从事这类的信托都有一定程度的地产背景。

除了信托之外，也有一些地产基金采取契约型基金、资产管理计划等特殊目的载体来提供前端融资。操作方式与信托类似，不同的是这些特殊目的载体没有发放贷款的资质，通常需要再套用信托或是委托银行进行贷款。

3､开发贷款融资：地产企业在获得“四证（国有土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建设施工许可证）”之后，可以像商业银行申请项目贷款，通常银行的风险控制需要以项目土地进行抵押，融资额在土地价值的60%左右。这种类型的融资，虽然也是采取以项目公司进行融资的形式，但是从风险控制的角度，由于主要还是依靠抵押物的变现，因此对于项目公司运营的涉入很少。属于形式上是项目融资而实质上是资产融资的类型。

房地产企业获得贷款后，用于项目建设，在建设过程中通过延期支付材料款和工程款项，占用资金。这是一种融资，也是属于一种主体融资类型。在施工进度到一定阶段，满足一定条件后，项目可以获得预售证，可以进行预售。预售也就是将还款建好的房子提前销售给顾客，获得房款，顾客通常要等一到两年，才能够获得房产证。顾客交付购房款之后，获得房产证之前的这段时间，为地产企业提供了无息的融资。这种融资没有任何资产进行抵押，顾客也没有任何权力对于项目公司进行监督管理，属于主体融资。顾客承担了较大的风险，经常有地产企业跑路，购房客受害的新闻。

4､结构化融资：在2018年，由于政策对于地产企业发行债券进行融资收紧，很多地产企业，采取了购房尾款ABS和供应链ABS等创新方式进行融资。

购房尾款ABS的基础资产客户购买房屋交付首付款后，还剩下的尾款，通常要等银行按揭贷款到位后才能缴纳。地产企业将这些尾款打包发行ABS，获得资金。由于中国的预售制度，这些尾款并不是地产企业的资产，因此购房尾款ABS是一种类型的主体融资，从风险角度分析本质上是地产企业发行的信用债券。

供应链ABS是指先通过保理公司将各家供应商和建筑商对于地产项目公司的应收款保理过来，然后再将保理款出让资产支持专项计划，发行ABS进行融资。可以看出这些资金的最终还款来自于各项目公司，但是通常金融机构并不对项目公司的运营进行管理，而是依靠地产公司的担保。因此这类融资属于主体融资的类型。